当前，纵观地产同行、AMC、城投公司等对于出险房企的纾困，更多的是倾向于先救项目。

在7月“业主停贷”事件发生后，银保监会三次发声回应，此后“保交楼”首次被写入中央政治局会议公告中。这意味着，“保交楼”成为今年房地产工作的重中之重。

“保交楼、保民生、保稳定”之下，房地产纾困手段不断。从中央到地方，从发放并购贷款到AMC（资产管理公司）入场、地方城投公司驰援，再到地方政府主导成立纾困基金，纾困对象从出险（发生债务违约、展期、交换要约等流动性风险事件）房企到停工、烂尾楼盘。

值得关注的是，不管哪种纾困手段，入场的“白衣骑士”更倾向于纾困具体项目而非企业本身。在业内人士看来，背后的主要原因是出险企业集团债务规模大、结构复杂，市场化纾困方基于风险考量，更多会从项目入手。

从并购贷、AMC到纾困基金

今年以来，对于房地产的纾困，经历了几个阶段，运用了多种方式与手段。

自去年底监管层提及支持优质房地产企业兼并收购出险和困难的大型房地产企业的优质项目并合理发放房地产开发贷款、并购贷款后，今年一季度，包括招商蛇口、建发集团、华润置地、五矿地产、碧桂园、美的置业、万科等在内的企业都发布了相应的并购贷融资计划。

4月份，AMC开始登场。当月，据媒体报道，金融监管部门向四大国有资产管理公司和18家金融机构提供了12家出险房企清单，针对其资产收并购等工作提出6项政策指导。

此后的每一个月，AMC都有动作，诸如4月份，佳兆业与招商蛇口、长城资产达成战略合作。5月份，中南控股与华融资产等达成合作。6月份，浙江房协与浙商资产达成合作协议。7月份，华融资产与新华联达成合作。8月份，中南控股与江苏资产签署合作框架协议。

截至目前，已经有包括华融资产、信达资产、东方资产、长城资产在内的四大全国性的AMC以及浙商资产、江苏资产、河南资产、湖北资产等地方性的AMC入场房地产。

此后，纾困进入新阶段，以纾困基金形式推动风险化解。中指院指出，由政府牵头，联动地方AMC、地方国企等多种形式的国有资本，共同成立房地产纾困基金。

郑州百亿房地产纾困基金是最典型的案例。由郑州国家中心城市产业发展基金股份有限公司作为母基金出资设立的郑州市房地产纾困基金牵头、郑州地产集团有限公司参与，规模暂定100亿元，采用母子基金方式运作，再由各区县吸引不同类型社会资本共同出资设立子基金，郑州北龙湖金融岛写字楼成为首个落地的纾困项目。

中指院认为，通过这种“以少带多”的方式，撬动多方资本，通过项目收并购等方式对问题楼盘进行解困，起到了盘活行业流动性的作用。

救企业还是救项目？

纵观地产同行、AMC、城投公司等对于出险房企的纾困，更多的是倾向于先救项目。我们看到，基于集团层面的战略合作，股权、债权重组等并无明显进展，更多也是以项目的落地纾困为主。

目前已有明显进展的纾困案例也以项目为主，诸如郑州北龙湖金融岛写字楼项目、信达资产对佳兆业进行救助的首个成功落地项目悦伴湾、中粮信托对于恒大江阴烂尾项目的盘活……

“针对个别项目的盘活，是现实的，但是想要盘活地产商，难度太大了。”一位地方AMC相关负责人如是说。

在中指研究院企业事业部研究负责人刘水看来，集团债务规模大、结构复杂，如果进行纾困，所需资金量巨大且耗时很长。单一项目的债务结构相对简单，体量小，地方AMC等可借助自身优势及经验调动本地资源协同解决。有些企业只是遇到了短期流动性问题，本身资产质量不差，纾困资金可帮助其通过盘活项目获得相应的回款，使得集团层面再度获得流动性，起到纾困资金的放大作用。

58安居客房产研究院分院院长张波认为，从纾困层面来看，既有项目亦有企业，两者可以并行，但重点有所不同。诸如地方性纾困基金等重点还是要从项目入手，尤其是住宅项目，只有快速解决项目的问题才能稳地产、稳民生。对于部分优质的民企则应从企业层面加速纾困，有选择性地加快优质民企的融资支持，可以由点及面快速从全国层面加快项目的开工建设，并可形成示范性作用，坚定市场信心。

优质项目更易被优先纾困

值得关注的是，即便是先救项目，并非所有的停工、烂尾项目都能被惠及，从目前披露的纾困成功案例来看，以优质项目为主。

以佳兆业悦伴湾项目为例，为什么可以被盘活？在浙商证券看来，该项目坐落于广州南沙湾的核心区域，紧邻珠江，项目周边教育配套优越，医疗、商业等配套齐全，商业价值可观。克而瑞提供的资料显示，悦伴湾项目整体占地面积3.06万平方米，容积率3.3，可售面积约10万平方米，按其周边同类项目成交均价3.5万元/平方米计算，项目总货值可达35.34亿元。

上述地方AMC相关负责人表示：“AMC的收益在下降，风险也会同步降下来。AMC作为财务投资人，进入后是要退出的，因此目前更倾向于做一些更保守、更稳定、更安全的项目。”

天风证券分析称，当前市场化纾困对项目质量要求较高，且大部分优质资产可能已经被市场消化，对于更多资不抵债的项目仍面临重组定价、纾困资金的来源和退出问题。

张波认为，在纾困的方式上，一是靠外部推动，二是靠内部解决。从外部推动来看，AMC进场、城投公司助力、央企国企接盘，包括成立纾困基金都是重要的方式，这类方式主要侧重于通过外部力量推动问题项目的解决，但在实际操作中，由于考虑到风险因素，往往都是“资大于债”的项目更容易被优先解决。从内部解决来看，主要是推进融资定向支持，从房企内部系统性缓解资金压力，加大现金流保障能力。

如何更好地纾困房地产呢？刘水建议，发挥纾困基金的示范作用和杠杆作用，拉动多方资本共同入市化解风险；对出险项目和出险房企的风险成因加以辨别，对于只是遇到短期流动性问题的对象提供融资便利，加快风险处置速度，对于救助价值低的主体，则以市场化方式推动债务重组。从根本上看还是要市场回暖，建议在政策层面以更大力度支持刚性和改善性需求。

“房地产市场要有购房需求，纾困才有意义。”上述地方AMC相关负责人如是说。

新京报记者 段文平

当前“保交楼”是维护市场稳定、保障民生的重要任务，救助项目的意义更大一些。——中指研究院企业事业部研究负责人刘水

无论是AMC进场、城投公司助力、央企国企接盘，还是成立纾困基金，都侧重于通过外部力量推动问题项目的解决。但在实际操作中，由于考虑到风险因素，往往都是“资大于债”的项目更容易被优先解决。

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